Frictions financières, entrepreneuriat et innovation : trois essais théoriques

This thesis consists of three independent essays on the financing of young innovative start-ups. The first chapter presents a theoretical framework of double-sided asymmetric information between an entrepreneur undertaking an equity crowdfunding campaign and crowdinvestors. While the entrepreneur is imperfectly informed about the potential supply of funds from the crowd, (some) crowdinverstors are uninformed about the quality of the project (sophisticated and ordinary investors can co-invest in the project). We show that i) when the attractiveness (i.e., the ex-ante probability that the potential supply of funds is large) of the project is sufficiently low or high, entrepreneurs endowed with good projects can signal their quality by appropriately combining the level of the campaign's target and the financial compensation accruing to investors; ii) the financing cost of good projects is inverted-U shaped with respect to their attractiveness; iii) the participation of sophisticated investors is necessary for good projects to separate from bad projects and iv) by diluting ordinary investors' equity stake in good projects in comparison to bad projects, sophisticated investors generate underpricing when separation is not feasible; in such a case, the financing cost of all projects increases with the share of sophisticated investors among the crowd.In the second chapter, we study the financing of for-profit social projects by (prosocial) investors uninformed about the project's quality. We define a high quality project as a project that does not have to sacrifice financial performance to generate a valuable social or environmental impact. On the contrary, a low quality project does. If contracting on social or environmental terms is feasible, we show that when entrepreneurs are prosocial enough (what is observed by investors), those endowed with high quality projects can signal the quality of their project to investors by committing to favor financial performance. On the contrary, when entrepreneurs have low concerns for social outcomes, those endowed with high quality projects can signal the quality of their project to investors by committing to favor social impact. However, those with intermediate social preferences are unable to separate this way. Alternatively, if contracting on impact terms is not feasible, abandoning control rights to investors can signal the project's quality, conditional on investors and entrepreneurs' prosocial nature being incongruent enough. The third chapter studies how personal bankruptcy laws might affect innovative startups. Our theoretical model builds on two key assumptions i) the probability of success of the innovation process is increasing with R&D expenditures and ii) the supply of credit to entrepreneurs depends on the level of creditors' legal protection. Then, we show that more lenient personal bankruptcy laws restrict credit supply to innovative startups by two channels. The first one is in line with previous findings on entrepreneurial activity in general : the strengthening of debtor protection decreases lenders' willingness to provide credit, what translates into smaller loans and higher interest rates. The second channel is more specific to innovation : the decrease in the amount of capital invested lowers the probability of success of innovative projects and reduces expected profits; in addition, higher failure rates further raise interest rates. As a result, entrepreneurs could turn to less radical innovations, requiring lower levels of R&D investments.Cette thèse comporte trois essais indépendants étudiant le financement de jeunes entreprises innovantes.Le premier chapitre est un modèle théorique en asymétrie d'information bilatérale étudiant le financement d'un projet sur une plateforme d'equity crowdfunding. D'un côté, l'entrepreneur est imparfaitement informé sur la quantité maximale de fonds qu'il peut espérer lever grâce à la foule. De l'autre, certains investisseurs ne sont pas informés sur la qualité du projet proposé par l'entrepreneur (des investisseurs informés et des investisseurs non informés co-investissent sur la plateforme). Dans ces conditions, nous montrons que : i) si l'attractivité du projet (définie comme la probabilité pour que la taille de la foule intéressée par le projet soit grande) est suffisamment élevée ou faible, les entrepreneurs détenant des bons projets peuvent signaler leur qualité aux investisseurs en proposant un contrat combinant de manière appropriée la fraction du capital cédée aux investisseurs et le seuil de la campagne; ii) il existe une relation en forme de U-inversé entre le coût de financement des bons projets et leur attractivité; iii) en l'absence d'investisseurs informés, les bons projets ne peuvent se signaler et iv) les investisseurs informés sont à l'origine d'un coût de financement additionnel supporté par l'ensemble des projets lorsque les bons projets ne peuvent pas se signaler; dans ce cas, le coût de financement de l'ensemble des projets augmente avec la part des investisseurs informés dans la foule.Dans le deuxième chapitre, nous étudions le financement de jeunes entreprises poursuivant un objectif social ou environnemental, en plus d'un objectif financier, par des investisseurs (prosociaux) non informés sur la qualité des projets. Dans ce contexte, nous définissons un projet de qualité élevée comme étant en mesure de générer une performance financière élevée en plus de l'impact social ou environnemental. Par opposition, un projet de faible qualité ne le permet pas et contraint donc à un arbitrage entre les deux objectifs. Nous montrons alors que les entrepreneurs disposant d'un projet de qualité élevée et de préférences suffisamment sociales (resp. peu sociales) peuvent se signaler en s'engageant ex-ante à privilégier les objectifs financiers (resp. sociaux) du projet ex-post. Alternativement, si les entrepreneurs disposant d'un projet de qualité élevée ne peuvent s'engager sur un objectif particulier ex-ante, ils peuvent néanmoins se signaler, sous les mêmes conditions que précédemment, en cédant les droits de contrôle aux investisseurs lorsque ces derniers disposent de préférences sociales suffisamment différentes des leurs.Enfin, le troisième et dernier chapitre étudie l'effet du niveau de protection légale des entrepreneurs sur l'innovation. Nous nous appuyons sur un modèle de financement d'entreprises innovantes en phase de création pour lesquelles i) le capital investi en R&D détermine les chances de succès du projet et ii) les capacités d'investissement en R&D dépendent des garanties financières pouvant être apportées par l'entrepreneur à ses créanciers. Un renforcement de la protection des entrepreneurs en cas de faillite conduit alors à un durcissement des conditions d'accès au crédit des innovateurs par deux canaux. Premièrement, la baisse des garanties apportées par le prêteur induite par la loi tend à faire baisser la capacité d'endettement maximale des entrepreneurs, ce qui diminue le montant des prêts accordés. Deuxièmement, et de manière plus spécifique aux projets innovants, la baisse des dépenses de R&D qui en résulte augmente le taux d'échec des entreprises innovantes et diminue ainsi leurs perspectives de profits; cette hausse des faillites provoque en outre une hausse des taux d'intérêt qui pèse elle-même sur le montant des prêts accordés. En réaction, les entrepreneurs pourraient notamment se tourner vers des innovations moins radicales, nécessitant moins d'investissements en R&D