Securitization of public receivables: capital markets issues

A presente pesquisa propõe-se a estudar a securitização de créditos públicos sob a perspectiva do Direito Comercial e da regulação do mercado de capitais. Parte-se da hipótese de que essa operação traz particularidades quando comparada com a securitização realizada no setor privado, decorrentes da natureza dos créditos públicos que serão securitizados e do fato de seu originador ser um ente público. Os objetivos principais do trabalho são, assim: (a) identificar as particularidades da securitização de créditos públicos, quando comparada com a securitização no setor privado; e (b) avaliar quais seriam os impactos dessas especificidades, do ponto de vista do Direito Comercial e da regulação do mercado de capitais. Para se atingirem tais objetivos, analisa-se, primeiramente, a securitização no setor privado, incluindo o seu funcionamento e os riscos envolvidos, bem como o modelo de securitização no setor privado brasileiro por meio de seu principal veículo (o fundo de investimento em direitos creditórios). A seguir, investiga-se a securitização de créditos públicos através de um estudo de caso das operações de securitização do Estado de São Paulo. O estudo de caso divide-se em duas partes: o relato do caso e sua análise crítica. O relato consiste na descrição do caso objeto de estudo, com seus elementos essenciais sistematizados para compreensão e para possibilitar reflexões e questionamentos. Em seguida, o caso é analisado criticamente para identificar e avaliar as especificidades encontradas em comparação com a securitização no setor privado (especialmente com relação ao modelo de securitização por meio dos fundos de investimento em direitos creditórios). Verifica-se que as características desse caso que se afastam dos padrões da securitização no setor privado encontram-se: (a) no veículo de securitização; (b) na transparência da estrutura; (c) na segregação dos ativos e do risco; (d) na cobrança dos créditos; e (e) nos valores mobiliários subordinados. Considerando essas especificidades, entende-se ainda mais importante que, quando da estruturação de uma operação de securitização de créditos públicos, se resguardem os interesses protegidos pelo regulador do mercado de capitais e se mitiguem os riscos envolvidos na securitização.This research aims to study the securitization of public receivables from the point of view of Business Law and capital markets regulation. It is assumed that this transaction has unique features when compared with the securitization in the private sector. This is due to the public nature of the receivables and of their originator. The principal objectives of this research are to: (a) identify the special features of the securitization of public receivables when compared with the securitization in the private sector; and (b) assess the impacts of these special features, from the point of view of Business Law and capital markets regulation. Accordingly, this research examines the securitization in the private sector, including operational components and associated risks, in addition to the securitization model in Brazilian private sector by its main special-purpose vehicle (the receivables investment fund). Subsequently, this research reviews the securitization of public receivables through a case study of transactions within the state of São Paulo. The case study consists of two sections: report and critical analysis. The report describes and systematizes the transactions and key elements for further consideration and discussion. Subsequently, the case is critically analyzed to identify and assess the special features found in public receivables compared with the private sector (especially regarding the securitization by receivables investment funds). The case differs from certain patterns in the private sector, particularly with respect to: (a) the special-purpose vehicle; (b) structural transparency; (c) the segregation of the assets and associated risks; (d) the collection of the receivables; and (e) the subordinated tranche of securities. Considering these special features, when structuring a transaction of securitization of public receivables, it is even more important to secure the interests protected by the capital markets regulator and to reduce the risks involved in securitization