The Performance of Nordic Socially Responsible Equity Funds in the Long-Run and During Market Crises

Over the past decade, socially responsible investing (SRI) has grown rapidly due to increasing awareness of global challenges such as climate change and poverty. Institutional and individual investors have begun to incorporate sustainability values into investment decisions leading to broader supply and higher demand for SRI funds. SRI funds are financial instruments which are based on environmental, social and governance (ESG) factors and are considered long-term investments. The purpose of this thesis is to investigate whether Nordic SRI equity funds outperform conventional funds during market crises and in the long-run. This thesis contributes to the literature by aiming to fill the gap between the mixed findings of prior research as well as expanding the scope by including the most recent pandemic, COVID-19, among other market crises. Moreover, the focus is on the Nordics since the region is considered front-runners in sustainability and is therefore a unique research target. The theoretical framework discusses Modern Portfolio Theory, Efficient Market Hypothesis, Prospect Theory as well as Shareholder and Stakeholder Orientations. Examining sustainability through these traditional theories, it is noted that socially responsible investing is not entirely based on similar assumptions as presented by the traditional theories. Moreover, as emphasized in the literature review, the findings of the prior literature are mixed on whether SRI funds generate abnormal returns during crises and in the long-run. This thesis is conducted by analyzing two equally weighted portfolios matched by the number of funds, size, age and total expense ratio variables. One portfolio consists of SRI funds and the other of conventional ones. The abnormal returns of the portfolios are measured by CAPM, Fama-French three-factor and Carhart four-factor models. Three different crises i.e., the dot-com bubble, the financial crisis and the COVID-19 pandemic, are investigated separately to find out whether the portfolios follow similar patterns during different crisis periods. Further, to examine the long-term performance of the funds, a period of over twenty years is covered. The findings of the Fama-French and Carhart model regression tests are highlighted due to the higher explanatory power compared to CAPM. The results of the factor models support the evidence that conventional equity funds outperform SRI equity funds in the long-run. However, the differences in the returns are relatively small. In addition, the results of the factor models suggest that SRI funds provided downside protection during the dot-com bubble and COVID-19 pandemic while conventional funds outperformed during the financial crisis. Although alphas during crises are not statistically significant, the results provide guidance and a basis for further research. To conclude, the results indicate that SRI investors should not expect significantly different returns than investors who invest in conventional funds during market crises or in the long-run.Viimeisen vuosikymmenen aikana sosiaalisesti vastuullinen sijoittaminen (SRI) on kasvanut nopeasti, koska tietoisuus globaaleista haasteista, kuten ilmastonmuutoksesta ja köyhyydestä, on lisääntynyt. Institutionaaliset ja yksittäiset sijoittajat ovat alkaneet korostaa sijoituspäätöksissään eettisiä arvoja, mikä on lisännyt SRI-rahastojen tarjontaa ja kysyntää entisestään. SRI-rahastot ovat rahoitusinstrumentteja, jotka huomioivat ympäristöön, yhteiskuntaan ja hallintoon (ESG) liittyviä tekijöitä. Lisäksi kyseisiä rahastoja pidetään pitkäaikaisina sijoituskohteina. Tämän tutkimuksen tarkoituksena on selvittää, tuottavatko Pohjoismaiset SRI-osakerahastot perinteisiä rahastoja paremmin markkinakriisien aikana ja pitkällä aikavälillä. Aikaisempien tutkimusten tulokset ovat ristiriitaisia ja täten tämä tutkimus täydentää kirjallisuutta uusilla löydöksillä. Markkinakriisien otosta on laajennettu sisällyttämällä uusin pandemia, COVID-19, muiden markkinakriisien joukkoon. Lisäksi tutkimuksen painopiste on Pohjoismaissa, koska kyseisiä maita pidetään vastuullisuuden edelläkävijöinä ja siten uniikkina tutkimuskohteena. Teoreettinen viitekehys käsittelee modernia portfolioteoriaa, tehokkaiden markkinoiden hypoteesia, prospektiteoriaa ja osakkeenomistajien sekä sidosryhmien suuntauksia. Tarkasteltaessa vastuullisuutta näiden perinteisten teorioiden kautta voidaan todeta, että sosiaalisesti vastuullinen sijoittaminen ei perustu täysin samanlaisiin oletuksiin kuin yllä mainitut teoriat. Lisäksi, kuten kirjallisuuskatsauksessa korostetaan, aikaisempien tutkimuksien löydökset ovat ristiriitaisia liittyen SRI-rahastojen suorituskykyyn kriisien aikana ja pitkällä aikavälillä. Tutkimus on tehty analysoimalla kahta tasapainotettua portfoliota, jotka ovat samankaltaisia rahastojen määrän, koon, iän ja kokonaiskulujen suhteen. Toinen portfolio koostuu SRI-rahastoista ja toinen perinteisistä rahastoista. Salkkujen epänormaalin tuoton mittaamiseen käytetään CAPM-mallia, Faman ja Frenchin kolmen faktorin mallia sekä Carhartin neljän faktorin mallia. Portfolioiden liikkeitä tarkastellaan kolmen eri kriisin aikana, mitkä ovat IT-kupla, finanssikriisi ja COVID-19-pandemia. Pitkän aikavälin kehitystä puolestaan analysoidaan käyttämällä yli 20 vuoden ajanjaksoa. Tutkimuksessa korostetaan faktorimallien tuloksia, joiden selitysvoima on parempi kuin CAPM-mallin. Faktorimallien löydökset tukevat sitä, että perinteiset rahastot tuottavat pitkällä aikavälillä SRI-rahastoja paremmin. Erot SRI ja perinteisten osakerahastojen tuotoissa ovat tosin suhteellisen pieniä. Lisäksi faktorimallien löydökset viittaavat, että SRI-osakerahastot tarjosivat suojaa kurssilaskuilta IT-kuplan ja COVID-19-pandemian aikana, kun taas perinteiset rahastot menestyivät paremmin finanssikriisin aikana. Vaikka ylituotot kriisien aikana eivät ole tilastollisesti merkitseviä, tulokset antavat osviittaa ja luovat pohjaa jatkotutkimuksille. Yhteenvetona voidaan todeta, että SRI-sijoittajien ei tulisi odottaa merkittävästi erilaista tuottoa verrattuna perinteisiin rahastoihin sijoittaviin markkinakriisien aikana eikä pitkällä aikavälillä