Indépendance des Banques centrales, politiques monétaire et budgétaire : une approche stratégique

Central Bank independence, monetary and fiscal policies : a strategic approach Fabrice Capoen, Henri Sterdyniak, Pierre Villa Central Bank independence has recently received a great deal of attention, in both theoretical literature and the public debate. This independence is meant to prevent goverments from practizing over- expansionary economic policies, which, when integrated in private agents expectations, are unable to sustain activity and thus only result in increased inflation. Independence increases the credibility of the government commitment to maintain a low level of inflation. However the risks of independence have not yet been considered to a sufficient extent. While institutional considerations lead to dedicate respectively monetary policy to inflation control and fiscal policy to activity regulation, this separation can be dangerous at a macroeconomic level. Diverging orientations of monetary and fiscal policies may lead to situations featuring high interest rates, large public deficits and overvalued exchange rates, the costs of which, for the country as well as its partners, must be considered. The first part of the article studies the closed economy case. In a Keynesian model, in which fiscal and monetary policies are used in independent ways to manage the inflation/unemployement trade-off, the conflict beetwen them induces a sub-optimal equilibrium, where both interest rates and public deficit are to high. In the same way, in a Barro-Gordon model, an independent Central Bank does not insure private agents against an inflationary surprise due to fiscal expansion. Finally a dynamic model shows that the rise of interest rates increases the financial burden borne by the firms, reduces their profitability and investments, and consequently limits the development of the production capacity. A situation where fiscal policy controls the demand and where monetary policy is dedicated to controlling profitability of firms would be preferable. The second part of the article introduces a two-country model. The lack of internal coordination between monetary and budgetary policies worsens the lack of international coordination so as to lead, in an inflationary shock context, to an equilibrium with high interest rates and deep public deficits, whereas the opposite policy-mix would be better (low interest rate, restrictive fiscal policy). The point is that the monetary tool is relatively less efficient when a world wide inflationary shock occurs. Only, a concerted behavior of monetary and fiscal authorities can result in an efficient policy-mix. But, is it compatible with Central Bank independance?Le thème de l'indépendance de la Banque centrale a reçu récemment une attention importante, tant dans la littérature théorique que dans le débat public. Celle-ci empêcherait les gouvernements de pratiquer des politiques économiques trop expansionnistes, qui, intégrées dans les anticipations des agents, sont impuissantes à soutenir l'activité et ne font qu'engendrer de l'inflation. Elle crédibiliserait la volonté de l'Etat de maintenir un bas taux d'inflation. Toutefois, les risques de cette indépendance ne semblent pas avoir été convenablement réfléchis. En cas d'indépendance de la Banque centrale, se pose un problème d'affectation et de coordination des instruments de la politique économique. Si des considérations institutionnelles amènent à consacrer la politique monétaire à la lutte contre l'inflation et la politique budgétaire au soutien de l'activité, cette affectation forcée a-t-elle un sens au niveau économique ? Des orientations différentes des politiques monétaire et budgétaire peuvent entraîner des situations de taux d'intérêt élevés, de surévaluation du taux de change, de déficit public dont le coût, tant pour le pays concerné que pour ses partenaires, doit être pris en compte. La première partie de l'article se situe en économie fermée. Dans un modèle keynésien où les politiques budgétaire et monétaire sont utilisées de façon indépendante pour gérer l'arbitrage inflation/production, le conflit entre elles se traduit par un équilibre non-optimal caractérisé par un taux d'intérêt trop élevé et un déficit public trop important. De même, dans un modèle à la Barro-Gordon (1983), une Banque centrale indépendante ne garantit pas les agents contre les surprises inflationnistes si la politique budgétaire est expansionniste. Enfin, une maquette dynamique montre que l'affectation de la politique monétaire à la lutte contre l'inflation ne va pas de soi : la hausse des taux d'intérêt augmente les charges financières pesant sur les entreprises et réduit leur profitabilité, ce qui nuit à leur investissement, donc au développement des capacités de production. Une configuration où la politique budgétaire régule la demande et la politique monétaire régule la profitabilité des entreprises serait préférable. La deuxième partie présente une maquette à deux pays, dans laquelle la problématique de la coordination des politiques économiques est réinterprétée dans une situation d'indépendance des politiques monétaire et budgétaire. L'indépendance des Banques centrales rend encore plus difficile la coordination des politiques économiques puisque chaque pays parle par deux voix discordantes. Le problème de la coordination interne s'ajoute à celui de la coordination internationale pour aboutir, en cas de choc inflationniste, à un équilibre à forts taux d'intérêt et forts niveaux des déficits publics alors que la constellation inverse (bas taux d'intérêt, politiques budgétaires restrictives) serait préférable. Cet inefficacité provient du fait que l'instrument monétaire est relativement moins efficace en cas de choc inflationniste mondial. Seule, la négociation entre autorités monétaire et budgétaire permettrait d'y échapper. Mais, est-elle compatible avec l'indépendance de la Banque centrale