EKP:n rahapolitiikan yhteys riskiin ja riskin karttamiseen euroalueen osakemarkkinoilla

Euroopan keskuspankki (EKP) harjoittaa rahapolitiikkaa ylläpitääkseen hintavakautta euroalueella. Muutokset rahapolitiikan virityksessä välittyvät taloudelliseen toimeliaisuuteen ja inflaatioon useiden kanavien kautta. Yksi näistä kanavista on rahapolitiikan vaikutus riskiin, riskin hinnoitteluun ja riskinottoon rahoitusmarkkinoilla. Rahapolitiikan keventäminen laskee riskiä, riskin karttamista ja riskipreemioita, minkä kautta se kiihdyttää taloudellista toimeliaisuutta, inflaatiota ja talouskasvua. Riskien alihinnoittelu ja liiallinen riskinotto voivat kuitenkin lisätä rahoitusmarkkinoiden alttiutta negatiivisten shokkien monistumiselle, millä voi olla merkittäviä negatiivisia kerrannaisvaikutuksia reaalitalouden kehitykselle ja hintavakaudelle. Riskin ja riskin karttamisen kehityksellä on näin ollen keskeinen merkitys rahapolitiikan tavoitteiden näkökulmasta. Tässä pro gradu -tutkielmassa tarkastellaan erityisesti kahta kysymystä: (i) miten rahapolitiikka vaikuttaa riskiin ja riskin karttamiseen ja (ii) missä määrin riskin ja riskin karttamisen kehityksen tulisi ohjata rahapolitiikan harjoittamista. Ensimmäistä kysymystä lähestytään tutkimalla EKP:n rahapolitiikan vaikutusta riskiin ja riskin karttamiseen euroalueen osakemarkkinoilla rakenteellisella VAR-mallilla kolmella eri tutkimusjaksolla: finanssikriisiä edeltävällä jaksolla (1/2000–7/2007), finanssikriisin ja eurokriisin aikaisella jaksolla (8/2007– 7/2013) ja epätavanomaisen rahapolitiikan jaksolla (8/2013–12/2019). Toista kysymystä lähestytään empiirisen analyysin tulosten lisäksi kirjallisuuskatsauksella. Rakenteellisen VAR-mallin impulssivasteanalyysin tulosten perusteella EKP:n rahapolitiikan kiristäminen (keventäminen), euroalueen varjokoron muutoksilla mitattuna, nostaa (laskee) riskiä ja riskin karttamista euroalueen osakemarkkinoilla keskipitkällä aikavälillä. Tulosten perusteella EKP:n rahapolitiikan vaikutus riskiin ja riskin karttamiseen on kuitenkin heikentynyt merkittävästi finanssikriisistä alkaen. Tämän tuloksen osalta näyttö on hyvin yksiselitteistä eri mallien ja tulosten herkkyystestien perusteella. Tulosten perusteella EKP:n rahapolitiikan vaikutus riskiin ja riskin karttamiseen on saattanut entisestään heikentyä eurokriisin jälkeisellä jaksolla, jonka aikana EKP on toteuttanut rahapolitiikkaansa pääasiassa epätavanomaisilla toimilla. Tämän tuloksen osalta näyttö ei kuitenkaan ole aivan yhtä yksiselitteistä. Täysin vastaavia tuloksia ei parhaan tietämykseni mukaan ole aiemmassa kirjallisuudessa löydetty. Tulokset kontribuoivat laajempaan kysymykseen rahapolitiikan suhteesta rahoitusvakauteen. Kirjallisuuden perusteella keskuspankin on tärkeää kiinnittää huomiota haavoittuvuuksien kehittymiseen rahoitusmarkkinoilla ja huolehtia siitä, että niiden kehittymistä ehkäistään. Valtavirtanäkemys kuitenkin on, että rahapolitiikka on tehoton työkalu siihen tarkoitukseen. Empiirisen analyysin tulokset vahvistavat tätä käsitystä, sillä EKP:n rahapolitiikalla ei ole enää viime vuosina ollut kovin merkittävää vaikutusta riskin karttamiseen euroalueella. EKP:n mahdollisuus ehkäistä hintakuplien kehittymistä tai riskien alihinnoittelua rahapolitiikkaansa kiristämällä on tulosten perusteella hyvin rajallista. Tulokset vastaavat myös keskusteluun siitä, voiko kevyt rahapolitiikka johtaa hintakuplien kehittymiseen tai riskien alihinnoitteluun rahoitusmarkkinoilla. Koska rahapolitiikalla ei ole enää finanssikriisistä alkaen ollut merkittävää vaikutusta riskinottohalukkuuteen euroalueella, eivät tulokset ainakaan vahvista sitä käsitystä, että EKP:n rahapolitiikan keventäminen olisi johtanut hintakuplien syntyyn tai riskien alihinnoitteluun rahoitusmarkkinoilla. Tulokset saattavat tarjota myös yhden selityksen sille, miksi euroalueen inflaatio ja talouskasvu on mittavasta rahapoliittisesta elvytyksestä huolimatta ollut vaimeaa finanssikriisistä alkaen. Riskin määrä ja riskin karttaminen vaikuttavat sijoittajien vaatimaan riskipreemioon, joka vaikuttaa yritysten pääomarahoituksen kustannukseen ja sen myötä yritysten investointihalukkuuteen. Koska EKP:n rahapolitiikan keventämisen riskinottohalukkuutta kasvattava vaikutus on finanssikriisistä alkaen ollut selvästi aiempaa heikompi, on myös EKP:n rahapolitiikan keventämisen positiivinen vaikutus yritysten investointihalukkuuteen saattanut heikentyä, mikä on myös voinut vaimentaa sen vaikutusta taloudelliseen toimeliaisuuteen, talouskasvuun ja inflaatioon