Vakuutusalan yrityskaupat ja regulaatioon perustuva arbitraasi - Vakavaraisuuslaskennan riskihajautus ja sen arvovaikutukset Solvenssi II - sääntelyn alaisuudessa

This thesis studies whether the introduction of Solvency II Directive in the European insurance sector has created incentives for the non-life insurers to engage in geographically or strategically diversifying mergers to decrease their Solvency Capital Requirements (SCRs). Using an empirically calibrated theoretical model, I identify situations where insurers can increase their shareholder value by achieving lower capital requirements through consolidation. The gains from cross-border mergers are more sensitive to correct estimation of costs and risk characteristics of the consolidation partner than mergers that diversify into new business segments. Strategically focused insurers (that offer only limited amount of different insurance products) are more likely to engage in consolidation. The findings indicate that the introduction of Solvency II Directive may explain the empirical findings of increased insurance sector consolidation in recent years. However, the insurers should carefully assess the merger costs and risk characteristics of the consolidation partner. In addition to overall merger incentives, I study the risk effects by observing the post-merger default risk and comparing it to the regulatory admissible level of 0.5 per cent for one year period. According to Solvency II, insurers can choose to use standard formula or implement an internal model to calculate the SCR. I find that risk-concentrating mergers, where the insurers have a high liability correlation, more likely lead to the use of standard formula, while risk-diversifying mergers to the implementation of internal models. Risk-concentrating deals make the insurers undercapitalized relative to the default risk allowed by regulator. The effect is similar for both geographical and product diversification, yet the default probability increases more rapidly for product diversification as the liability correlation increases. Hence, especially insurers focused on few product segments can distort their solvency position as the distributional assumptions set in the standard formula cannot capture the risk-concentration. I find evidence that Solvency II could contribute to industry restructurings in a way that in some cases can even conflict with the original objectives of the new solvency regulation (that is to facilitate efficient risk management). The findings are consistent with earlier literature and support the evidence that regulatory arbitrage may be a driver for financial sector restructurings and that diversification may share a complex relationship with the firm performance. Furthermore, the thesis contributes to insurance sector research by emphasizing the need for constantly developing risk-based capital requirements and critically assessing the regulatory changes to understand the possible macroprudential consequences.Tämä tutkielma tarkastelee, onko eurooppalainen Solvenssi II – direktiivi luonut kannustimia vahinkovakuutusyhtiöille osallistua maantieteellisesti tai strategisesti toimintaa hajauttaviin yritysjärjestelyihin. Tutkielmassa käytetään empiiriseen parametreihin perustuvaa teoreettista mallia, jonka avulla arvioidaan vakuutusyhtiöiden kannustimia osallistua yritysfuusioihin laskeakseen vakavaraisuusvaatimuksiaan. Tulosten perusteella vahinkovakuuttajat pystyvät laskemaan yhteenlaskettua vakavaraisuusvaatimustaan yhdistymällä, mikäli ne toimivat eri maantieteellisillä alueilla tai tuotesegmenteillä. Vakavaraisuusvaatimusten pienemisestä syntynyt lisäarvo osakkeenomistajille on yhdistymiseen liittyviä arvioituja kustannuksia suurempi, etenkin maantieteellisesti täysin eri alueilla toimiville tai yksittäisiin tuoteryhmiin keskittyneille vakuutusyhtiöille. Järjestelyjen lisäarvon arvioimisen kannalta on kuitenkin olennaista arvioida tarkasti niihin liittyviä kustannuksia ja vastapuolen vakuutusriskejä. Tulokset osaltaan selittävät empiirisiä havaintoja lisääntyneestä konsolidaatiosta vakuutusalalla. Kannustinvaikutusten lisäksi tutkin tässä tutkielmassa myös sitä, minkälaisia vaikutuksia regulaatioon perustuvilla yritysfuusioilla on vakuutusalan liiketoiminta- ja toimialariskeihin. Solvenssi II – direktiivi määrittelee, että vahinkovakuuttajien sallitun maksukyvyttömyysriskin tulisi olla korkeintaan noin 0.5 prosenttia vuotta kohden. Vakuuttajat voivat käyttää vakavaraisuuspääomalaskennassaan joko direktiivissä määriteltyjä standardikaavoja tai luoda oman sisäisen riskilaskentamallin. Analyysin perusteella ne yritysfuusiot, jotka keskittävät vakuuttajien vakuutusriskejä, johtavat todennäköisemmin standardikaavojen käyttämiseen, kun taas riskiä hajauttavat fuusiot sisäisten mallien käytäntöönpanoon kaikkien hajautushyötyjen realisoimiseksi. Standardikaavojen käyttäminen mahdollistaa sen, että yhdistyneen vakuutusyhtiön pääomitus voi olla fuusion jälkeen liian matala verrattuna sallittuun riskitasoon. Tulokset ovat samankaltaisia sekä maantieteellisesti hajauttavien että vakuuttajan tuotetarjontaa hajauttavien fuusioiden osalta. Tuotehajauttaminen voi kuitenkin johtaa mahdollisesti suurempaan alikapitalisaatioon suhteessa riskeihin. Tutkimuksen tulokset osoittavat, että Solvenssi II voi edistää toimialan yritysjärjestelyjä tavalla, joka voi joissakin tapauksissa olla jopa ristiriidassa direktiivin alkuperäisten tavoitteiden kanssa (parantaa vakuutusalan tehokasta vakavaraisuussääntelyä). Tulokset ovat samankaltaisia aiemman kirjallisuuden kanssa ja osoittavat, että Solvenssi II direktiivi ja siitä seuraava vakavaraisuuspääoman optimointi voivat johtaa lisääntyneisiin yrityskauppoihin finanssisektorilla. Lisäksi tutkielma osallistuu vakuutusalan tutkimukseen ja korostaa tarvetta jatkuvasti kehittää riskiperusteisia pääomavaatimuksia sekä arvioida kriittisesti sääntelymuutoksia makrovakausvaikutusten ymmärtämiseksi sääntelyä kehitettäessä