An approach to the determinants of international reserves in emerging market economies

La creciente acumulación de reservas internacionales en las últimas dos décadas en las economías emergentes ha promovido un desarrollo de estudios que intentan explicar las causas de dicha acumulación. Parte de estos estudios han propuesto algunas métricas de nivel óptimo o adecuado de reservas, encontrando que la mayoría de las economías emergentes mantiene un nivel de reservas superior al propuesto, existiendo un exceso de acumulación de reservas. En este documento se exploran algunas variables no consideradas en la literatura como el balance en cuenta corriente, la participación de los extranjeros en el mercado de deuda pública local y la existencia de alternativas de financiación como los fondos soberanos y las líneas de crédito flexible del FMI como posibles determinantes del exceso (o defecto, según sea el caso) de acumulación de reservas que no es explicado por los determinantes convencionales. Se encuentra que las economías latinoamericanas han respondido con mayor acumulación de reservas a la ampliación del déficit en cuenta corriente mientras que las economías asiáticas y europeas podrían estar acumulando reservas con un objetivo mercantilista al mantener un exceso de reservas al tiempo que mantienen un superávit en la cuenta corriente. Asimismo, se encuentra que los países que han presentado el mayor aumento de la participación de extranjeros en el mercado interno de deuda pública han aumentado su nivel de reservas mientras que las alternativas de financiación son sustitutas a la acumulación de reservas en Latinoamérica y complementarias en Asia y Europa del Este.The growing accumulation of international reserves by emerging market economies in the last two decades has promoted a development of studies that attempt to explain the causes of such accumulation. Some of these studies have proposed some metrics about the optimal or adequate level of reserves, finding that most emerging market economies maintain a higher level of reserves than the proposed one, prevailing a reserves accumulation excess. This document explores some variables that have not been considered in the literature such as the current account balance, the foreign participation in the local debt market and the presence of financing alternatives such as sovereign wealth funds and the IMF flexible credit lines as possible determinants of reserves accumulation excess (or defect) that is not explained by conventional determinants. It is found that Latin American economies have responded with higher reserves accumulation to the widening of the current account deficit, while Asian and European economies could be accumulating reserves with a mercantilist objective by maintaining a reserve excess while maintaining a surplus in the current account. Likewise, it is found that countries that have presented the greatest increase in foreign participation in local debt market, have increased their reserves level, while financing alternatives are not substitutes but complementary to reserves accumulation.Una aproximación a los determinantes de acumulación de reservas internacionales en economías emergentes Enfoque La creciente acumulación de reservas internacionales en las últimas dos décadas en las economías emergentes ha promovido un desarrollo de estudios que intentan explicar las causas de dicha acumulación. Parte de estos estudios han propuesto algunas métricas de nivel óptimo o adecuado de reservas, encontrando que la mayoría de las economías emergentes mantiene un nivel de reservas superior al calculado con las métricas de nivel adecuado existentes, arrojando un exceso de acumulación de reservas. Parte de estas métricas de nivel óptimo o de nivel adecuado no incorporan algunas vulnerabilidades recientes que se han acumulado producto de una mayor liquidez global, como una ampliación en los déficits en cuenta corriente o un aumento en la participación de los extranjeros en los mercados de deuda pública local. Asimismo, algunas de estas métricas suponen que todas las economías reaccionan igual ante perturbaciones sobre la balanza de pagos, arrojando en la mayoría de los casos niveles adecuados de reservas inferiores a los observados. Contribución En este documento se hacen dos aportes. En el primero se calcula para un grupo de economías emergentes una métrica de nivel adecuado de reservas que es una adaptación de la métrica de nivel adecuado de reservas del Fondo Monetario Internacional (FMI). La métrica propuesta se ajusta mejor a las características propias de cada país al capturar los choques históricos sobre la balanza de pagos. En el segundo, se exploran algunas variables no consideradas en la literatura como el balance en cuenta corriente, la participación de los extranjeros en el mercado de deuda pública local y la existencia de alternativas de financiación como los fondos soberanos y las líneas de crédito flexible del FMI como posibles determinantes de la acumulación de reservas que no es explicada por las métricas tradicionales. Para el segundo aporte, se estima una regresión cuantílica para el panel de países y tres regresiones regionales para determinar si existe alguna heterogeneidad regional en los patrones de acumulación de reservas. Resultados Se encontró que, al adaptar la métrica de nivel adecuado a las características propias de cada país, el nivel adecuado de reservas internacionales es más alto al propuesto por otras métricas como la del FMI, sugiriendo que la metodología adaptada en este documento es un indicador más ácido del nivel adecuado de reservas y que los bancos centrales de estas economías podrían estar siguiendo indicadores más ácidos de nivel adecuado a los propuestos en la literatura. En las estimaciones econométricas, se encontró una relación positiva entre el balance en cuenta corriente y un mayor nivel de reservas, soportando la hipótesis mercantilista propuesta por otros autores. Se encontró que los fondos soberanos son sustitutos a la acumulación de reservas en países con un nivel de reservas inferior al adecuado, sugiriendo que la vulnerabilidad que no ha sido cubierta con reservas se está cubriendo con alternativas de financiación. En los resultados por regiones, usando la métrica adaptada en este documento, se encontró que solo los países latinoamericanos han respondido con mayor acumulación de reservas a la ampliación en el déficit en cuenta corriente y usan las alternativas de financiación como sustitutos a la acumulación de reservas. Frase: Al adaptar la métrica de nivel adecuado a las características propias de cada país, el nivel adecuado de reservas internacionales es más alto al propuesto por otras métricas como la del FMI, sugiriendo que la metodología adaptada en este documento es un indicador más ácido del nivel adecuado de reserva