Betydningen av et lands utforming av pengepolitikken for inflasjonen en sammenligning av Sveits og Norge 1986-2000

De fleste økonomer i dag er enige om at det langsiktige målet for pengepolitikken er stabil og lav inflasjon. Derimot har det hersket uenighet om hvordan man bør innrette et lands penge- og valutapolitikk for best å kunne nå dette målet. Tidligere ble fokus satt på hvorvidt man burde velge fast eller flytende valutakurs. I dag er spørsmålet hvilket styringsmål man skal velge for pengepolitikken, om pengepolitikken bør styres mot valutakursmål, pengemengdemål eller inflasjonsmål (Skjæveland og Vikøren 1994). I perioden 1986-1999 har Sveits og Norge hatt hvert sitt styringsmål for pengepolitikken, Sveits med pengemengdemål og Norge med valutakursmål (enten det har vært fast- eller stabilkursmål). Etter innføringen av euroen har derimot begge land endret politikk. Sveits har forlatt pengemengdemålet og har f.o.m. år 2000 styrt etter et tallfestet inflasjonsmål, definert som årlig vekst i konsumprisindeksen (KPI) på mindre enn 2,0%. Norge er blitt mer opptatt av inflasjonen, og mindre av valutakursen, på kort og mellomlang sikt. Den 29.mars 2001 ble pengepolitikken formelt lagt om til et tallfestet inflasjonsmål, definert som en årlig vekst i KPI som over tid er nær 2,5% (St. meld. nr. 29 (2000-2001)). Med utgangspunkt i en sammenligning av Sveits og Norge over perioden 1986-2000, har målet vært å kartlegge om et lands pengepolitiske utforming betyr noe for mulighetene til å oppnå lav og stabil inflasjon. Pengepolitisk utforming innbefatter her landenes styringsmål og sentralbankenes instrumentbruk. For å kunne si noe om valg av styringsmål har betydning for prisutviklingen, har jeg tatt for meg de pengepolitiske instrumentene hvert land har benyttet seg av for å nå det satte styringsmålet. Etter et innledningskapittel, defineres mål og midler i norsk og sveitsisk pengepolitikk, henholdsvis kapittel 2 og 4. I kapittel 3 for Norge og kapittel 5 for Sveits beskrives utviklingen i sentrale makroøkonomiske størrelser samt utviklingen i rente- og likviditetsstyringen. I kapittel 6 sammenlignes først utviklingen i Norge og Sveits og deretter drøftes betydningen av innholdet i pengepolitikken for inflasjonen. I kapittel 7 oppsummeres de viktigste konklusjonene i oppgaven. Det statistiske materialet jeg bruker er hentet fra Norges Bank, Den sveitsiske nasjonalbank og OECD (se referanseliste).Datamaterialet har jeg så tilrettelagt slik at jeg kan bruke det på min problemstilling. Tabellene og figurene i oppgaven og i vedleggene til oppgaven er resultatet av dette arbeidet. Av sammenligningen går det fram at Sveits gjennomgående har hatt lavere og mindre variabel inflasjon enn Norge perioden sett under ett. I Sveits var den årlige gjennomsnittlige veksten i konsumprisindeksen (KPI) i perioden 2,2% (standard avvik: 1,81) og i Norge 3,6% (standard avvik: 2,23%). I oppgaven har jeg forsøkt å se om forskjeller mellom Sveits og Norge i valg av styringsmål og instrumenter i rente- og likviditetsstyringen kan forklare forskjeller i prisutviklingen mellom landene. I den utstrekning Sveits og Norge har brukt virkemidlene i samsvar med landenes valgte styringsmål, kan man si at forskjeller i valg av styringsmål til en viss grad forklarer forskjellen i prisutviklingen mellom landene. At variabiliteten i inflasjonen perioden sett under ett er størst for Norges del kan i så fall forklares med at Norge med valutakursmål i perioder har blitt tvunget til å forsterke snarere enn motvirke likviditetssvingninger når målet om stabil valutakurs har vært i fare. Som eksempler kan nevnes inngrepene for å forsvare kursen våren 1986, høsten 1992 og 1996/97. Slike inngrep har vist seg til tider å gi langvarige strukturelle effekter. Den høye inflasjonen i Norge i årene etter 1986 kan forklares med devalueringen som fant sted i mai det året. Siden landet hadde fastkursmål, gjorde landet seg sårbart overfor spekulasjonspress på kronen, som resulterte i devaluering og dermed prisstigning. Likevel viser det seg at forskjeller i valg av styringsmål har begrenset betydning siden Sveits i tillegg til sitt offisielt valgte styringsmål, i periodene 1987, 1989, 1992-1995 og 1998 har hatt et uoffisielt mål om å stabilisere valutakursen. Dessuten har det vist seg vanskelig for Den sveitsiske nasjonalbank å styre etter et på forhånd fastsatt mål for veksten i pengemengden. Det skyldes i all hovedsak at pengeetterspørselsfunksjonen har vært ustabil og vanskelig å estimere. Siden instrumentene i pengepolitikken ikke alltid tilpasses slik at styringsmålet nås, har det også vært nødvendig å studere instrumentene i rente- og likviditetsstyringen mer generelt. I grove trekk styrer sentralbanken pengemengden, og dermed inflasjonen, ved å endre styringsrentene, foreta åpne markedsoperasjoner og ved å intervenere i valutamarkedet. I Sveits har diskontoen vært brukt som styringsrente fram t.o.m.1999 og kombinert med lombardrenten fram til 1989. Siden begynnelsen av år 2000 har tre måneders CHF LIBOR- renten hatt denne funksjonen. I Norge brukes rentene på de automatiske låne- og innskuddsordningene som styringsrenter (D-lånsrenten og foliorenten). Sentralbanken ønsker med styringsrentene å signalisere til pengemarkedet hvilken vei den ønsker at pengemarkedsrentene skal gå. Både i Sveits og Norge har styringsrentene hatt bredt gjennomslag i markedsrentene (se figurene A.2, B.1 og C.1 i vedleggene), slik at likviditetspolitikken sånn sett har fungert etter hensikten i begge land. Likviditetspolitikken i Norge og Sveits skiller seg likevel på et sentralt punkt ved at Sveits i større grad enn Norge har basert seg på markedsoperasjonsinstrumenter framfor automatiske låne- og innskuddsordninger. Valutaswappene ble brukt både i korttids- og langtidsstyringen av pengemengden fram til 1992. I perioden 1992-1998 ble swapper i statssertifikater anvendt i korttidsstyringen og valutaswapper i langtidsstyringen av likviditeten. Som supplement til markedsinstrumentene, har omplasseringer av statens innskudd i sentralbanken vært brukt til å jevne ut likviditeten mellom staten og bankene. Diskontolån har ikke vært brukt etter 1993. Siden 1989 har heller ikke lombardlån vært brukt annet enn ved uforutsett likviditetsmangel. Etter at gjenkjøpsavtaler (repoer) ble innført i april 1998, har samtlige av øvrige instrumenter vært overflødige. Dessuten gjennomfører Sveits for tiden daglig repotransaksjoner og styrer tre måneders CHF LIBOR-renten via repoer med kort løpetid. Norge derimot utfører ingen typer markedsoperasjoner regelmessig. For Norges del er de viktigste instrumentene i likviditetsstyringen F-lån, F-innskudd, valutaswapper og gjenkjøpsavtaler. Gjenkjøpsavtaler har riktignok vært mindre brukt enn ventet. Valutaswapper har dessuten vært lite brukt på 1990-tallet. At Norge ikke har benyttet markedsinstrumentene i samme grad som Sveits kan forklares med at det norske finansmarkedet er lite og mindre velutviklet enn det sveitsiske. I Sveits finnes langt flere store og profesjonelle aktører enn hva tilfellet er i Norge. Dermed er etterspørselen og omsetteligheten av markedsinstrumenter lavere i Norge enn i Sveits. Siden markedsoperasjonsinstrumenter brukes til å påvirke likviditeten gjennom kjøp og salg av verdipapirer i det åpne markedet, regnes markedsinstrumenter for å ha større gjennomslag i pengemarkedet enn automatiske låne- og innskuddsordninger og er dermed bedre egnet til å motvirke svingningene i likviditetsforholdene. Dessuten styrer sentralbanken pengemengden mer direkte gjennom markedsoperasjoner enn ved hjelp av rentene på de automatiske låne- og innskuddsordningene siden det er bankene selv som bestemmer når de ønsker å låne fra sentralbanken. Sveits bruk av markedsoperasjonsinstrumenter kan dermed bidra til å forklare hvorfor Sveits har oppnådd lavest og minst variabel inflasjon perioden sett under ett. Likevel må det tas visse forbehold om betydningen av styringsmål og pengepolitiske instrumenter for inflasjonen siden kontrollen med pengemengden i virkeligheten er begrenset. Andre trekk ved norsk og sveitsisk økonomi kan forklare forskjeller i konjunkturforløp og inflasjon. Som eksempel kan nevnes den spesielt høye lønnsveksten i Norge i 1998 som skyldes press i arbeidsmarkedet og en feilslått samordning av den makroøkonomiske politikken. Dessuten er Norge et oljeeksporterende- og Sveits et oljeimporterende land, slik at endring i oljepriser påvirker konjunkturene i de to landene i motsatt retning. Likevel har det vært nødvendig å avgrense problemstillingen for oppgaven slik at årsaksforhold som ikke knytter seg direkte til landenes utforming av pengepolitikken har vært lite vektlagt