[[alternative]]The study on the speed of price adjustment under trading restriction

碩士[[abstract]]本文觀察台灣證券交易所於 2005 年 5 月 16 日及 2007 年 11 月 12 日分別取消台灣 50 與台灣 100 指數成分股融券賣出價格不得低於前一日收盤價格之限制前後，成分股股價對市場新資訊反應的調整速度。本文以該事件日的前後 45 天以及實施一段期間後的近期期間共五個子研究區間進行觀察，利用未受限制 VAR 模型與 Dimson beta regressions模型來衡量股票反應市場未公開之新資訊與對整體市場訊息的反應程度。由未受限制 VAR 模型我們可以發現，不論是台灣 50 指數成分股或是台灣 100 指數成分股，在完全開放融券放空的情況下，其報價反轉調整的速度均有提高的現象，而在該交易限制開放實施一段時間後，第一類樣本中的台灣 50 指數成分股 (T50) 的報價反轉調整持續往上升而台灣 100 指數成分股 (T100) 以及第二類樣本 (Other) 的數據則降低。而其買賣反轉調整的速度均有降低的現象，且在該交易限制開放實施一段時間後，第一類樣本以及第二類樣本的買賣反轉調整持續均持續往下降，然而比較 T50、T100 以及 Other 等類樣本，T50 的買賣反轉調整是較為偏低的。 在Dimson beta regression中可以發現，第一類樣本 (T50 & T100) 於交易機制改變後對當期市場的反應訊息有微幅高於交易機制未改變前，第二類樣本 (Other) 則未有顯著的差異。而在交易限制開放前或是開放後，不論是第一類樣本或第二類樣本在交易限制開放前對過去市場上訊息的反應程度均較該交易限制開放後來的高。且在交易限制開放後，第一類樣本的調整速度確實有提高的現象。 最後我們採用橫斷面迴歸分析，可以看出在交易機制改變的初期，融券賣出張數與股價對訊息的調整速度是呈正相關，然而在該交易限制開放一段時間後，市場投資人已熟悉交易機制的改變，加上個股選擇權市場的成熟，使得長期之下融券放空張數對股價的訊息調整不一定呈現正相關的現象。[[abstract]]The study focuses is the speed of price adjustment when Taiwan Stock Exchange Corp. (TSEC) relax short sales restrictions on the Taiwan 50/100 index (T50/T100) components. Furthermore, we apply the dynamic unrestricted VAR and Dimson beta regressions models to measure the impact of new public/private firm-specific information. The pric adjustment reversal of T50/T100 has been on the rise when trading restrictions are completely removed. Only the price adjustment reversal of T50, belongs to the type-one sample, however, has been increasing in the long run. The speed of autocorrelation in the trade has been decreasing both in short and long term. The extents of reaction to the market information of type-one sample and type-two sample before the restrictions removed are higher than the time after the restrictions are removed. Finally, by adopting cross-sectional regression, we can see that, on the one hand, shortly after the changing of trading mechanism, the adjustment speed of short sales influenced by information is a positive correlation. On the other hand, after a certain period of the removal of trading restrictions, the adjustment speed of short sales do not necessarily signal a positive correlation comparing with the initial period.[[tableofcontents]]目錄 中文摘要 II 英文摘要 IV 目錄 V 表目錄 VII 圖目錄 VIII 第一章 緒論 1 第一節 研究背景 1 第二節 研究動機與目的 2 第三節 研究流程與架構 4 一 、 研究架構 4 二 、研究流程 5 第二章 文獻探討 6 第一節 各國放空限制的比較 6 一 、台灣證券市場的放空限制 6 二 、其他各國的放空限制 9 第二節 驗證賣空的投資者為訊息交易者的相關文獻 11 第三節 放空限制對股票價格影響的相關文獻 12 一 、價格發現 (price discovery) 12 二 、股票報酬 14 第四節 放空限制與市場效率性的相關文獻 16 一 、價格調整速度 16 二 、市場流動性 18 三 、買賣價差 19 四 、資訊效率 19 第三章 理論模型 22 第一節 未受限制式的 VAR 模型 (DYNAMIC UNIVARIATED VAR) 22 第二節 DIMSON BETA REGRESSIONS 23 第四章 研究方法 25 第一節 樣本 25 一 、資料來源及取樣 25 二 、研究期間 27 三 、敘述統計 28 第二節 估計方法 32 一 、穩定性檢定 32 二 、向量自我迴歸 (VAR) 34 三 、一般化動差 (GMM) 估計法 36 四、Dimson Beta Regressions 估計方法 40 五、 橫斷面分析 42 第五章 實證結果 45 第一節 穩定性檢定 45 第二節 未受限制的VAR模型之實證結果 48 一 、平均數檢定 48 二 、中位數檢定 58 第三節 DIMSON BETA REGRESSION 之實證結果 65 第四節 橫斷面分析 70 一 、第一類樣本 (T50 & T100) 橫斷面迴歸實證結果 70 第六章 結論 76 第一節 結論 76 一、 未受限制 VAR 模型 76 二、 Dimson Beta Regression 77 三、 橫斷面迴歸分析 78 第二節 研究建議 78 參考文獻 80 附錄I 台灣50指數成分股26支樣本股票 86 附錄II 台灣100指數成分股66支樣本股票 87 附錄III 其他上市公司之346支樣本股票 88 表目錄 表2.1.1有關平盤以下不得放空的相關紀事 7 表2.1.2融券與借券之比較表 9 表2.1.3世界各國放空限制的差異表 10 表2.3.1放空限制對股票價格影響的相關文獻 16 表2.4.1放空限制對市場效率影響的相關文獻 21 表4.1.1各類股排除樣本之原因 27 表4.1.2 T50事件日前後之敘述統計 29 表4.1.3事件日前後之敘述統計 30 表4.1.4近期對照之敘述統計 31 表5.1.1市場報酬之單根檢定 46 表5.1.2個股報酬之單根檢定 47 表5.2.1 VAR係數平均值統計表(T50事件日前後對照表) 50 表5.2.2 VAR係數平均值統計表(T50事件日前後對照表) 52 表5.2.3 VAR係數平均值統計表(T100事件日前後對照表) 53 表5.2.4 VAR係數平均值統計表(T100事件日前後對照表) 55 表5.2.5 VAR係數平均值統計表 57 表5.2.6偏態係數表 58 表5.2.7 VAR係數中位數檢定統計表(T50事件日前後對照表) 60 表5.2.8 VAR係數中位數檢定統計表(T50事件日前後對照表) 61 表5.2.9 VAR係數中位數檢定統計表(T100事件日前後對照表) 62 表5.2.10 VAR係數中位數檢定統計表(T100事件日前後對照表) 63 表5.2.11 VAR係數中位數檢定統計表 65 表5.3.1個股報酬與落後市場報酬相關顯著百分比 66 表5.3.2 Dimson Beta Regression之實證結果(T50及T100事件日) 69 表5.3.3 Dimson Beta Regression近期之實證結果 70 表5.4.1第一類樣本事件日前後橫斷面迴歸分析 72 表5.4.2近期總樣本的橫斷面迴歸分析 74 表5.4.3第一類樣本與第二類樣本近期橫斷面迴歸分析 75 圖目錄 圖1.3.1研究流程圖 5 圖4.1.1台灣50事前事後區間示意圖 27 圖4.1.2台灣100事前事後區間示意圖 28 圖4.1.3近期對照區間示意圖 28 圖5.2.1 T50事件日前後五日(觀察買賣反轉調整速度) 50 圖5.2.2 T50事件日前後五日(觀察買賣反轉調整速度) 52 圖5.2.3 T100事件日前後五日(觀察買賣反轉調整速度) 54 圖5.2.4 T100事件日前後五日(觀察買賣反轉調整速度) 55[[note]]學號: 697530474, 學年度: 9