Information Asymmetry in Capital Market－The External Control and Criminal Liabilities against Fraudulent Financial Reporting

近年來，關於財務資訊不實的犯罪行為，在世界各國的資本市場上層出不窮。如何有效防堵相關的經濟犯罪行為，已成為現今公司治理法制上的熱門議題。事實上，從資訊經濟學的角度來看，財務資訊（無論是歷史性資訊或是預測性資訊）不實的犯罪行為，實際上乃係源自於「本人－代理人」此種代理關係底下的「資訊不對稱」結構。而由於一般論理上均認為，適當的資訊揭露本身，將有助於代理成本的降低，以避免資本市場因代理成本等交易成本過高，而導致市場失靈的結果。準此，在法律規範架構中，針對公司治理或其他場域所設計的各種機制（無論是內部監控機制或是外部監控機制），本質上均是為了降低因代理關係所生之代理成本而設。 就外部監控中刑事責任規範而言，對於財務資訊（包含歷史性財務資訊以及具有「前瞻性」的財務預測資訊）虛偽不實等證券詐欺犯罪，有鑑於普通詐欺罪等傳統刑事規範多係採「實害犯」之規範模式，導致在個案之中，關於損害與因果關係的認定或證立上顯有困難，因此，為了彌補傳統法制在規範面上的不足，證券交易法等特殊規範中進而採用「危險構成要件」或「行為犯」等特殊型態的規範模式與結構來加以管制。然而，對於財務資訊不實等證券詐欺犯罪，由於我國證券交易法等特殊法制在繼受國外法制的過程中，經過許多轉折，導致在規範關係與架構上錯綜複雜。因此，就回顧性的觀點來看，本論文透過規範法益的確立，並配合我國立法當初所繼受的國外法制、我國多年來運作的司法實務見解，以及資訊經濟學上的觀點，藉以說明並分析我國證券交易法等相關特殊規範，並認定該等規範與其他規範（例如刑法偽造文書罪、背信罪或商業會計法中的相關歸定）間的法律競合關係。本論文擬透過此一分析過程，指明現行規範上的不足與缺失，並提出修法的具體建議。 其次，回歸到本論文的核心議題－經濟犯罪的本質與特殊性。由於刑法的規範目的與本質，乃是在於「管制風險」，而非「禁止風險的絕對不發生」。而事實上，資訊不對稱結構的產生，乃係基於資本市場或甚至是整個社會結構底下的本質所使然。因此，本論文認為，如欲以抽象危險犯或行為犯此等強度甚高的犯罪概念來管制提出不實財務資訊的行為，刑罰權勢必得適度地節制。準此，本論文首先於犯罪論的層次中，依循犯罪階層體系架構依序在各個階層之中，介紹各種可能的刑罰權節制方法。其後復於刑罰論的層次中，從比較法制的觀點，從美國「沙式法案」的立法內容與增補後的「聯邦處刑指導原則」此兩項主要規範，介紹此類犯罪於量刑時的各種可能考量因素，藉以拼湊出世界各國目前的立法潮流與趨勢。 最後，本論文回到問題的根源，探討並說明雖然目前世界各國的立法趨勢似乎均是以「強化財務資訊的刑事管制」作為主軸，然而，過度強調刑罰的預防功能與效果，藉以強化重刑化刑事政策的正當性，其實無法解決根本的問題。財務資訊不實的犯罪行為乃是源自於資訊不對稱的結構，而以刑罰成本的提高用以降低代理成本的支出，仍舊是整體社會成本的虛耗。因此，合理的管制架構應當是具有積極防堵意味的「內部監控機制」，而非著重於消極式事後評價的外部監控機制。本論文希冀能透過粗淺的說明與分析，提供未來我國在立法或管制架構的設計上，另一種不同的思考方向與選擇。Attributing to the significant and noticeable Fraudulent Financial Reporting events during the past years all over the world, the corporate governance has become a burgeoning issue. Generally, the approaches to deal with this “epidemics sweeping the worldwide capital markets”, in addition to the method appealing to the concept of “Social Corporate Responsibility” (“CSR”), could be analyzed in two dimensions, the Internal Control and the External Control under the legal system. First of all, the Internal Control approach mainly focuses on developing and designing an appropriate and institutional mechanism in the corporate legal systems such as the Company Law and the Security Exchange Act. In other words, the Internal Control is developed to prevent the related commitment of Security Fraud by requiring the companies to establish some institutional supervision mechanisms, e.g. the rights entitled to shareholders, the establishment of the postions such as the independent directors, the supervisors or the independent auditing staff. On the other hand, the External Control contains both passive and constructive meanings and fuctions. In the constructive and positive sense, the administrative supervision is conducted by the competent authorities to prevent the related commitment of Security Fraud. On the contrary, the passive fuction means the approach which comprehensively acknowledging the rights and claims entitled to the investors and competent authorities for the losses of investors to be compensated and the wrongdoings of the managers to be fined and punished under civil laws and administrative laws respectively. With respect to the criminal liabilities on the commitment of Fraudulent Financial Reporting, the criminal norms are also generally thought to have the passive function and the constructive meaning as well. That is, by imposting the criminal sanctions on people who prepared and provided the Fraudulent Financial Reports, including the financial statements which report historical financial information and the forward-looking financial statements, the criminal norms not only penalize people who committed the crime but also prevent the crimes in the future. Actually, as a matter of fact, the essence of the Fraudulent Financial Reporting is derived from the structure of Information Asymmetry between the investors and the managers of the companies under the agency model. In accordance with the Agency Thoery, as an uninformed party, the investors will spend agent cost and transaction cost to avoid adverse selection or the moral hazard behaviors conducted by the managers of the companies (the “Agent”). However, excessive agent cost and transaction cost may probably result in Market Failure of the capital market. Thus, both the the Internal Control and the External Control are the mechanisms designed for the purpose of reducing the agent cost and transaction cost in nature. Therefore, the related criminal liabilities on Fraudulent Financial Reporting set forth in the Security Exchange Act could be realized as the norms designed for the purpose of maintaining the basic confindence of the investors towards the fairness, reasonableness and dependability of the capital market. Under this premise, this thesis is proposed to analyze the current norms of the Security Exchange Act and other related laws and regulations to determine the application criteria between the norms in the first instance. In addition, from the viewpoint of foreign legal systems, this thesis is proposed to further introduce the Sarbanes-Oxley Act 2002 and SUPPLEMENT TO THE 2002 GUIDELINES MANUAL of the United States to find out the current legislative trend around the world. Nonetheless, although the major efforts on fighting against the Fraudulent Financial Reporting were made in raising the criminal liabilities in the current legislative trend, since the risks in the capital market are arised from the essential structure and would be never completely eliminated, the only purpose of the criminal norms are developed to “control” the risks to a reasonable extent. Besides, just because the incentives of people who commit the crimes differ and the effectiveness of the crime-preventing function is doubtful, the function of the criminal norms shall be understood as merley a “behavior criterion” instead of an effective crime-preventing mechanism. In conclusion, regarding the issue of Fraudulent Financial Reporting, by means of observing and analyzing the current laws and regulations under different legal systems, the viewpoints from Information Economics and the decisions and precedents made by the courts, this thesis is proposed to determine an effective and appropriate mechanisms to be adopted and make the suggetions for the legislators’ reference in the future.第一章 緒論 1 第一節 研究動機與目的 1 第一項 財報不實－全球資本市場的瘟疫 1 第一款 國際上企業財報不實之代表性案例 1 第二款 我國國內企業財報不實之代表性案例 3 第三款 多樣化的會計操縱技巧與手法 11 第二項 公司財報不實所生之周邊效應與影響 12 第三項 資本市場的資訊不對稱關係（Information Asymmetry） 13 第四項 刑事制裁－預防目的下的萬靈丹？ 15 第一款 公司治理之內部監控與外部監控 15 第二款 刑罰目的之理論根據 17 第二節 研究範圍 19 第一項 財務報告、財務報表、財務預測與公開說明書之區辨 19 第二項 財報不實行為之刑事外部監控 21 第三節 研究架構與方法 23 第一項 本論文架構概述 23 第二項 整體研究途徑及資料庫 26 第二章 資訊不對稱（Information Asymmetry） 27 第一節 本質上資訊不對稱之交易關係 27 第一項 資訊不對稱關係下的典型事例－醫病關係 27 第一款 從社會學的面向解析醫病關係 27 第二款 從經濟學的面向解析醫病關係 29 第二項 「檸檬市場」（The Market for Lemons） 31 第三項 資訊經濟學（Economics of Information）概說 33 第二節 「資訊不對稱」概念於資本市場中的應用 34 第一項 代理理論（Agency Theory）與現代企業經營模式 34 第二項 逆選擇與道德風險問題 36 第一款 資訊不對稱關係之外部效果在內容上的不同理論模型 37 第二款 資訊不對稱關係之外部效果在時間上的不同理論模型 37 第三款 資訊不對稱關係所生外部效果之綜合觀察 38 第三項 代理成本（Agency Cost） 41 第一款 代理成本的內涵 41 第二款 代理成本的降低 42 第三節 公司揭露財務資訊的本質與意義 44 第一項 市場失靈（Market Failure） 44 第二項 政府介入避免市場失靈 46 第四節 資本市場之型態 49 第一項 證券價格波動趨勢的分析法則 49 第一款 技術分析方法 50 第二款 基本分析法（Fundamental Analysis） 51 第三款 醉步理論（Random Walk Theory） 52 第二項 效率市場的各種型態 53 第三項 效率市場下資訊揭露的必要性 56 第三章 我國法制對於財務報表不實之規範架構 59 第一節 「財報不實」的概念內涵與規範上之意義 59 第一項 財報錯誤、財報窗飾與財報舞弊之概念區別 59 第二項 財報窗飾與刑法上「容許風險」之概念連結 60 第三項 會計操縱手法的各種類型 63 第一款 操縱損益項目型 64 第二款 操縱資產負債項目型 66 第三款 小結 67 第二節 處理資訊不對稱關係之傳統規範 68 第一項 普通詐欺罪與準詐欺罪之規範根源 68 第二項 財報不實與普通詐欺罪間的規範適用關係 70 第三節 處理資本市場中資訊不對稱關係的特殊規範 71 第一項 「公開原則」之確立 71 第二項 證券交易法規範體系概觀 74 第一款 雙層次之公開義務－初次公開義務與繼續公開義務 74 第二款 第二十條第一項與第二項間之適用分際與規範定位 75 第三款 整體之規範架構體系 83 第三項 證券交易法中關於初次公開義務之相關刑事規範解析 84 第一款 第一百七十四條第一項第一款與第三款之規範結構 84 第二款 第一百七十四條第一項第一款與第三款之保障法益 90 第三款 行為犯犯罪既遂時間之認定 94 第四款 橫向綜合比較－第一百七十四條第一項第一款與第三款的適用分際 96 第五款 橫向綜合比較－第一百七十一條第一項第一款與第一百七十四條第一項第一款的適用分際 107 第六款 特殊法制中關於公開說明書之相關規定 109 第四項 證券交易法中關於繼續公開義務之相關刑事規範解析 117 第一款 第一百七十一條第一項第一款與第二十條第一項之規範解析 117 第二款 第一百七十一條第一項第一款與第二十條第二項之規範解析 118 第三款 第一百七十四條第一項第四款與第五款之規範內容 121 第四款 橫向綜合比較－第一百七十四條第一項與第一百七十一條第一項 123 第四款 特殊法制中關於定期性財務報告之相關規定 129 第四節 其他相關刑事制裁規範 131 第一項 偽造文書罪章（刑法第二百十四條及第二百十五條） 131 第二項 背信罪（刑法第三百四十二條） 135 第三項 商業會計法第七十一條 138 第一款 保障法益與構成要件解析 138 第二款 規範間之競合關係 141 第四章 我國法制對於財務預測不實之規範架構 144 第一節 財務預測資訊之性質概述 144 第二節 財務預測制度之基本規範架構與內容 146 第一項 各國關於財務預測制度之規範架構簡介 146 第二項 我國相關法規中財務預測制度之變革與背景說明 148 第一款 法規沿革 148 第二款 強制性財務預測公開制度之廢除 150 第三節 財務預測資訊不實之刑事責任認定 152 第一項 刑事責任之規範基礎 152 第一款 類似空白刑法的規範設計模式 152 第二款 證券交易法中的相關規範依據 153 第二項 刑事責任之認定－以規範要件上的特殊性作為論述主軸 155 第一款 財務預測資訊不實之證券詐欺犯罪於客觀面的特殊性 156 第二款 主觀故意之要素－「認識論」與「意欲論」的論爭 158 第三款 「容任理論」的基本內涵及其補充學說 159 第四款 「安全港規則」（Safe Harbor） 160 第三項 小結－「弱化財務預測資訊重要性」的基本趨勢 163 第五章 經濟犯罪與危險犯之概念連結 165 第一節 危險犯概念於經濟秩序管制規範中的形成背景 165 第一項 創設危險構成要件之主因 165 第二項 經濟刑法中危險構成要件的設計理由 167 第三項 經濟刑法中危險構成要件的節制必要與措施 171 第一款 「風險社會」概念的提出 171 第二款 以「風險」本身作為刑法管制對象的正當性 173 第三款 節制刑罰權的各個層次 174 第二節 從比較法制看立法潮流－以美國法為中心 175 第一項 Sarbanes-Oxley Act 2002概述 175 第二項 Sarbanes-Oxley Act 2002中關於財務資訊不實的刑事規範 178 第三項 SUPPLEMENT TO THE 2002 GUIDELINES MANUAL 180 第四項 小結 185 第三節 問題根源－「資訊不對稱關係」下的管制方法？ 185 第一項 大勢所趨？－經濟刑法中的重刑化傾向 185 第二項 合理的管制架構 188 第六章 結論與建議 192 第一節 具體立法建議 192 第二節 管制架構選擇 19