LA NUOVA DISCIPLINA GIURIDICA DEI FONDI PRIVATE EQUITY E VENTURE CAPITAL E LE QUESTIONI APERTE

U radu se analizira novo pravno uređenje alternativnih investicijskih fondova rizičnog kapitala (private equity) i alternativnih investicijskih fondova poduzetničkog kapitala (venture capital) koji su u hrvatskom pravu uređeni Zakonom o alternativnim investicijskim fondovima i podzakonskim aktima. Njihovi udjeli nude se privatnom ponudom u prvom redu profesionalnim, odnosno kvalifi ciranim ulagateljima. Kapital pribavljen od ulagatelja ti fondovi ulažu ponajprije u dionice i udjele trgovačkih društava, bilo da se radi o novoosnovanim društvima, odnosno društvima koja su u razvoju ili onima koji se nalaze u već zreloj fazi. Stoga je njihov značaj za trgovačka društva velik jer omogućavaju i malim poduzetnicima pribavljanje sredstava za fi nanciranje poslovne djelatnosti kada su im klasični izvori fi nanciranja nedostupni. S obzirom na to da se radi o tržišnom segmentu investicijskih fondova koji se u domaćoj poslovnoj praksi tek razvija i čiji se potencijal tek počinje prepoznavati, ovim se radom ispituju transakcijske osobitosti ovog oblika ulaganja između private equity (dalje u tekstu: PE) i venture capital (dalje u tekstu: VC) fonda i društva u koje taj fond ulaže (portfeljno društvo). Iako pravno uređenje PE i VC fondova nije usklađeno na razini Europske unije (dalje u tekstu: EU) već samo pravno uređenje njihovih upravitelja, obrađuju se oni pravni izvori EU-a kao i korespondentni propisi u RH, kojima se reguliraju određeni aspekti poslovanja tih fondova, a koji utječu na pravne odnose između PE ili VC fonda i porfteljnog društva kada fondovi u portfeljnom društvu stječu kontrolu. U tom kontekstu otvara se pitanje postoje li određeni mehanizmi kojima se može osigurati da PE ili VC fond svoj utjecaj u portfeljnom društvu ostvaruje na društveno odgovoran način s obzirom na to da ima složen zadatak usklađivanja dvaju (moguće) suprotstavljenih interesa: interesa portfeljnog društva, o čemu je dužan voditi računa kao njegov dioničar i interesa ulagatelja koji su uložili u taj fond.This article provides an analysis of the new regulation of private equity and venture capital funds which are in Croatian law regulated by Alternative Investment Funds Act and ordinances. These funds can offer their units only via private offering to primarily professional, i.e. qualifying investors. They invest mostly in shares and units of companies, including both companies in early (start-ups) and in later stage of business. For the companies in which they invest, these funds are very signifi cant as they can provide capital for even small entrepreneurs which could not obtain fi nancing from traditional sources (e. g. banks). This article analyzes investment transactions between private equity (further in text: PE) and venture capital (further in text: VC) funds and the company in which they invest (portfolio company). PE and VC funds represent a new segment in the Croatian capital market which is still developing and whose potential is yet to be fully recognized. PE and VC funds are not regulated on the EU level. However, managers of AIFs, including PE and VC funds are under certain conditions. Authors shall analyze these legal sources, both on the EU and on the domestic level, with emphasis on the regulation of managers of AIFs when they acquire controlling stake in non-listed companies and issuers, which is of special interest to PE and VC funds due to their investment techniques. In that light, authors question if there is a mechanism which ensures that PE and VC funds act as a socially responsible shareholders/unitholders in portfolio companies (public accountability of the managers of AIFs). If so, authors argue the existence of possible confl ict of interest, as it is not clear in whose interest should managers of PE and VC funds act: in the interest of their investors or in the interest of the portfolio company.Dieser Artikel stellt eine Analyse der neuen Regulierung der Eigenund Wagniskapitalfonds dar, die in kroatischem Recht durch das Alternative Investmentfondgesetz und Verordnungen geregelt sind. Diese Fonds können ihre Anteile nur über privates Angebot an primär professionelle, d. h. qualifi zierte Anleger anbieten. Sie investieren überwiegend in Aktien und Unternehmenseinheiten, einschließlich der beiden Unternehmen im frühen (Start-ups) und späteren Geschäftsverlauf. Für Unternehmen in die sie investieren, sind diese Fonds sehr bedeutend, da sie Kapital auch für kleine Unternehmer bereitstellen können, die keine Finanzierung aus traditionellen Quellen (z.B. Banken) verschaffen können. Dieser Artikel analysiert Investitionstransaktionen zwischen Eigenkapital (weiter im Text: EK) und Wagniskapital (weiter in Text: WK) und dem Unternehmen, in welches sie investieren (Portfoliounternehmen). EK und WK Fonds stellen ein neues Segment am kroatischen Kapitalmarkt dar, welches sich noch entwickelt und dessen Potenzial noch nicht vollständig erkannt wurde. Obwohl die Rechtsordnung der EK- und WK-Fonds nicht auf der EU-Ebene geregelt sind, sondern nur die Rechtsordnung der Manager, hier werden nur die Rechtsquellen der EU und Regelungen der Republik Kroatien analysiert, die bestimmte Aspekte der Geschäftsführung dieser Fonds regeln und die rechtliche Beziehungen zwischen EK oder WK und einer Portfoliogesellschaft beeinfl ussen, wenn die Fonds in einer Portfoliogesellschaft die Kontrolle übernehmen. In diesem Zusammenhang stellen die Autoren die Frage, ob es einen Mechanismus gibt, der sicherstellt, dass die PK- und WK-Fonds in Portfoliounternehmen als sozial verantwortliche Anteilseigner/ Anteilsinhaber agieren (öffentliche Rechenschaftspfl icht der AIF-Manager). Wenn dies der Fall ist, argumentieren die Autoren die Existenz eines möglichen Interessenkonfl ikts, da es nicht klar ist, in wessen Interesse die Manager der PKund WK-Fonds handeln sollen: im Interesse ihrer Investoren oder im Interesse der Portfoliogesellschaft.Nel lavoro si tratta della nuova disciplina dei fondi di investimento alternativi di capitali di rischio (private equity) e dei fondi di investimento alternativi del capitale imprenditoriale (venture capital), che nel diritto croato trovano regolamentazione nella Legge sui fondi di investimento alternativi ed in regolamenti attuativi. Le loro partecipazioni vengono proposte mediante offerta privata in primo luogo ad investitori professionali, ovvero qualifi cati. Il capitale procurato dagli investitori viene investito dai fondi anzi tutto in azioni e partecipazioni societarie; tanto che si tratti di società di nuova costituzione o società in fase di sviluppo, quanto che si tratti di società che siano già in fase più matura. Per questo il loro valore per le società commerciali è grande, poiché consente anche ai piccoli imprenditori l’approvvigionamento di mezzi per il fi nanziamento di attività anche quando diffi cilmente possano attingere alle fonti di fi nanziamento classiche. Posto che si tratta di un segmento del mercato dei fondi di investimento che è in fase di decollo nel business domestico, il cui potenziale comincia appena ora ad essere scoperto, con il presente lavoro si vagliano le caratteristiche transattive di questa forma di investimento intercorrente tra il private equity (in avanti: PE) ed il venture capital (in avanti: VC) e la società nella quale tali fondi investono (società in portafoglio). Visto che la disciplina giuridica dei fondi PE e VC non è uniforme sul piano dell’Unione europea (in avanti: UE) – infatti trovano regolamentazione soltanto i loro gestori, si esaminano quelle fonti giuridiche UE, come anche le corrispondenti fonti croate, mediante le quali si regolano determinati aspetti dell’attività di tali fondi, i quali infl uiscono sui rapporti giuridici tra i fondi PE e VC e la società in portafoglio, quando i fondi acquistano il controllo nella società in portafoglio. In tale contesto si apre la questione se esistano determinati meccanismi mediante i quali si possa garantire che i fondi PE e VC esercitino il proprio potere nella società in portafoglio in maniera responsabile posto che vanno conciliati due (possibili) interessi contrastanti: l’interesse della società in portafoglio, del quale deve curarsi in qualità di azionista, e l’interesse degli investitori che hanno investito in tale fondo